Модель Хіггінса формула. Фінансовий аналіз і інвестиційна оцінка підприємства. Коефіцієнт Чессера дозволяє оцінити не тільки ймовірність ризику банкрутства, а й імовірність невиконання зобов'язань з погашення заборгованості по кредитах. чим бл

Вступ

Будь-яка компанія, незалежно від її розмірів і масштабів діяльності, стикається з потребою в плануванні своїх доходів і витрат. Адже для стабільного функціонування організації і тим більше її розвитку завжди потрібні кошти, які спрямовуються на оплату матеріалів, товарів, виплату заробітної плати та інші прямі або накладні витрати. В ефективно керованих компаніях доходи, як правило, перевищують витрати. Але, виходячи з нинішніх реалій, можна стверджувати, що доходи найчастіше отримують з плином певного часу, іноді дуже тривалого, після скоєння відповідних витрат. Більш того, компанії може мати потребу в додатковому фінансуванні, тому що власних коштів їй просто не вистачає. Таке зазвичай відбувається, коли компанія планує розвиватися і потрібно профінансувати власний ріст. В умовах сьогодення, коли кожен день відкриваються нові проекти, нові бізнеси і нові стартапи, часто виникає проблема планування свого розвитку. Прагнучи до збільшення продажів і завоювання частки на ринку, компанії поставили перед собою грандіозні плани, недооцінюючи той факт, що навіть якщо ринок дозволить їх реалізувати, то нестача власних ресурсів і фінансових джерел може стати серйозною перешкодою на шляху до розширення бізнесу. У зв'язку з цим виникає важливе питання, а який темп зростання компанія може собі дозволити і на основі чого він визначається? Найчастіше, коли мова заходить про зростання обсягу продажів, менеджери компаній прагнуть привести даний параметр до певного максимуму, який можливий виходячи з ринкової кон'юнктури, не аналізує наслідки такої політики з фінансової точки зору. У даній роботі досліджена модель оцінки потенціалу розвитку компанії з використанням моделі сталого зростання SGR Роберта Хіггінса. В роботі проаналізована методика розрахунку темпів зростання компанії, а також політика і дії керівництва, які повинні бути зроблені в залежності від того, як ставиться реальний темп зростання до обчисленого показника стійкого зростання.

Вступ 3 1. Теоретичні основи ОЦІНКИ СТАЛОГО ЗРОСТАННЯ КОМПАНІЇ 4 1.1. Теоретичні основи поняття «стійкий темп зростання». 4 1.2. Розрахунок коефіцієнта стійкого зростання відповідно до моделі SGR Роберта Хіггінса 6 1.3. Оцінка сталого темпу зростання з точки зору економічної доданої вартості 9 ГЛАВА 2. ПРАКТИЧНІ РОЗРАХУНКИ СТАЛОГО ТЕМПУ ЗРОСТАННЯ SGR 23 2.1. Розрахунок сталого темпу зростання на основі моделі SGR Роберта Хіггінса для ПАТ «Северсталь» 23 ВИСНОВОК 29 Список використаної літератури ТА ІНТЕРНЕТ-РЕСУРСІВ 31

Список літератури

1. Лукасевич І.Я. Фінансовий менеджмент: підручник. 3-е изд., Іскор. - М .: Національна освіта, 2013.-768 с. 2. Роберт С. Хіггінс, М. Раймерс Фінансовий менеджмент: Управління капіталом і ивестициям, 2013.-464 с. 3. Robert C. Higgins Analysis for financial management. 8th ed. p. cm. - The McGraw-Hill / Irwin series in finance, insurance and real estate, 2007 - 431p. 4. Pettit J. Strategic Corporate Finance. 2nd ed. John Wiley & Sons: NJ, 2007. 5. Іонова А.Ф., Селезньова М.М. Фінансовий аналіз. Управління фінансами: навчальний посібник. - М .: Юніті-Дана, 2012. - 639 с. 6. Брейлі Р., Майерс С., Аллен Ф., Принципи корпоративних фінансів. Базовий курс. - М .: Вільямс, 2015. - 576 с. 7. Ермасова Н.Б. Фінансовий менеджент. Навчальний посібник для вузів. - М.: ІздательствоЮрайт, 2010 р - 621 с 8. Бережний В. І., Бережна Е. В., Бігдай О. Б., Зенченко С. В., Управління фінансовою діяльністю підприємств (організацій), 2008.-334 с. 9. Григор'єва, Т. І. Фінансовий аналіз для менеджерів: оцінка, прогноз: Учеб.для магістрів / Т. І. Григор'єва. - 2-е изд., Перераб. і доп. - М.: Юрайт, 2012. - 462 с. 10. Бурмістрова Л. М. Фінанси організацій (підприємств). - М .: ИНФРА-М, 2009 г. - 240 с. 11. Рогова О.М., Ткаченко О.А. Фінансовий менеджмент. Підручник для вузів. - М.: ІздательствоЮрайт, 2011 р - 540 с. 12. Нешітой А.С., Воскобойников Я.М. Фінанси: Підручник, 10-е изд. - М .: ІТК «Дашков і К °», 2012 року - 528 с. 13. Брусов, П. Н. Фінансовий менеджмент. Фінансове планування: Учеб.пособие / П. Н. Брусов, Т. В. Філатова. - М.: КНОРУС, 2012. - 226 с. 14. Галицька С.В. Фінансовий менеджмент. Фінансовий аналіз. Фінансипредпріятія. - М .: Ексмо, 2008. - 652 с. 15. Болотін А.А. Управління валовим прибутком сучасного виробничого підприємства як невід'ємна умова управління корпоративною прибутком // Економічний аналіз: теорія і практика. - 2011. - № 48. - С. 45-50. 16. Тихомиров Е.Ф. Фінансовий менеджмент. Управління фінансами підприємства. - М .: Академія, 2010. - 384с. 17. Шуляк П.М. Фінанси підприємств. - М .: Дашков і Ко, 2012. - 620 с. 18. Когденко, В. Г. Короткострокова і довгострокова фінансова політика: Учеб.пособие для вузів / В. Г. Когденко, М. В. Мельник, І. Л. Биковніков. - М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2012. - 471 с. 19. Балікоев В.З. Загальна економічна теорія. - М .: Омега-Л, 2011. - 688 с. 20. Сабантуй В.М. Теорія фінансів: Навчальний посібник. - М .: Менеджер, 2008. - 168 с.

Уривок з роботи

ГЛАВА 1. Теоретичні основи ОЦІНКИ СТАЛОГО ЗРОСТАННЯ КОМПАНІЇ 1.1. Теоретичні основи поняття «стійкий темп зростання». Розвиток компанії, а саме її зростання і то, як їм управлять- це большаяпроблема в області фінансового планування. Це пов'язано з тим, що багато керівників бачать зростання, як параметр, який повинен завжди прагнути до свого максимального значення. Проблема в тому, що зі збільшенням темпів зростання повинні збільшуватися і частка компанії на ринку і її прибуток. Сфінансовой точки зору, високий темп зростання не завжди є позитивним аспектом життя компанії. При швидкому розвитку на ресурси фірми чиниться сильний тиск, і якщо керівництво не усвідомлює цього ефекту і не вживає жодних заходів щодо контролю над ситуацією, то високий темп зростання може призвести до банкрутства. Компанії можуть буквально «виростити» свою загибель. Історія показує, що високі темпи зростання збанкрутували практично стільки ж компаній, скільки і низькі. Сумно усвідомлювати, що ті компанії, які росли занадто швидко і забезпечували споживача, за потрібне йому товаром, не змогли вижити на ринку лише тому, що належним чином не керували темпами свого зростання. З іншого боку, компанії, що ростуть занадто повільно, мають інший, але не менш значний набір фінансових проблем. У разі якщо менеджери таких компаній не проаналізують наслідки повільного зростання, вони потраплять під зростаючий тиск з боку стурбованих акціонерів, розгніваних членів ради директорів, а також потенційних рейдерів. У будь-якому випадку, важко переоцінити значимість фінансового управління темпами зростання. Перш за все, стоітсформуліровать визначення стійкого темпу зростання компанії. Це максимальна швидкість збільшення продажів, при якій фінансові ресурси компанії не виснажаться. Далі в работебудут определенивозможние варіанти дій, в разі, коли швидкість росту компанії перевищує її стійкий темп зростання і, навпаки, коли зростання падає нижче прийнятного рівня. Важливим висновком згодом виявиться той факт, що темп зростання далеко не завжди повинен бути максимальним. У багатьох компаніяхограніченіе темпів зростання може бути необхідно для збереження фінансової стійкості. В інших випадках, гроші, направленниена фінансування «збиткового» зростання, могли бути повернуті власникам.

Обговорювані в цьому розділі теоретичні підходи до аналізу зростання вперше були об'єднані в один досить великий клас стратегічних теорій Франциско Росіко (Rosique, F., 2010). Розглянемо з них основні і найбільш релевантні в рамках даного дисертаційного дослідження.

С. Гоcал і співавтори, грунтуючись на спостерігається ними позитивної взаємозв'язку між рівнем розвитку економіки і великих компаній, Що оперують в цій економіці, припустили, що дана кореляція є результатом синтезу управлінських компетенцій, а саме управлінських рішень і організаційних можливостей. У той час як управлінські рішення відноситься до когнітивних аспектів сприйняття потенційних нових комбінацій ресурсів і управління, організаційні можливості відображають реальну можливість насправді їх реалізувати. Взаємодія цих двох факторів впливає на швидкість, з якою фірми розширюють свої операції, і відповідно, процес створення вартості компанією (GhosalS., HahnM., MorganP., 1999).

Дж. Кларк і співавтори в своїй роботі показують, що надмірне зростання продажів може бути настільки ж руйнівним для компанії, як і відсутність зростання взагалі. Автори розглянули моделі зростання, і показали, як можна використовувати теорії зростання в управлінні компанією. Нарешті, вони запропонували модель, що дозволяє оцінити оптимальну структуру капіталу, при певній швидкості росту компанії.

В рамках даного дисертаційного дослідження найцікавіше розглянути моделі стійкого зростання і аналіз зростання за допомогою матриці зростання.

Модель сталого зростання

Р. Хіггінс була запропонована модель сталого зростання - інструмент для забезпечення ефективної взаємодії операційної політики, політики фінансування і стратегії зростання.

Концепція стійкого зростання була вперше представлена \u200b\u200bв 1960-х Boston Consulting Group і далі отримала розвиток в роботах Р. Хіггінса. Згідно з визначенням останнього, рівень стійкості зростання - максимальний темп зростання продажів, який може бути досягнутий до того, як фінансові ресурси компанії будуть повністю витрачені. У свою чергу модель сталого зростання - інструмент для забезпечення ефективної взаємодії операційної політики, політики фінансування і стратегії зростання.

Поняття індексу сталого зростання визначається як максимальний темп росту прибутку без вичерпання фінансових ресурсів компанії. (Хіггінс, 1977). Цінність цього індексу полягає в тому, що він поєднує операційні (розмір прибутку і ефективність управління активами) і фінансові (структура капіталу і коефіцієнт утримання) елементи в одній одиниці виміру. Використовуючи індекс стійкого зростання, менеджери і інвестори можуть оцінити реалістичність планів майбутнього зростання компанії, беручи до уваги нинішні показники і стратегічну політику, таким чином, отримуючи необхідну інформацію про важелі впливають на рівень корпоративного зростання. Такі фактори як структура галузі, тенденції та становище стосовно конкурентів можуть бути проаналізовані з метою виявлення і використання особливих можливостей. Індекс сталого зростання зазвичай виражається в такий спосіб:

де - - це індекс стійкого зростання, виражений у відсотках; - розмір прибутку після вирахування податків; - коефіцієнт утримання або коефіцієнт реінвестування; - відношення продажів до активів або оборот активів; - відношення активів до власних коштів або дія важеля.

Модель індексу сталого зростання зазвичай використовується як допоміжний інструмент управління компанією таким чином, щоб зростання продажів компанії був порівнянний з її фінансовими ресурсами, А також, щоб оцінити її загальний операційне управління. Наприклад, якщо індекс стійкого зростання фірми дорівнює 20%, це означає, що, якщо вона збереже темпи зростання на рівні 20%, її фінансове зростання залишиться збалансованим.

Коли індекс стійкого зростання підрахований, він порівнюється з фактичним зростанням компанії; якщо індекс стійкого зростання менше за порівнюваний період, то це є показником того, що продажі ростуть занадто швидко. Компанія не зможе підтримувати таку активність без фінансових вливань, оскільки це може залучити утримувані доходи в розвиток компанії, підвищити розмір чистого прибутку або додаткового фінансування шляхом підвищення рівня боргу або додаткової емісій акцій. У разі, якщо індекс стійкого зростання компанії більше її фактичного зростання, продажі ростуть занадто повільно, і компанія неефективно використовує свої ресурси.

Незважаючи на те, що моделі стійкості зростання вражають своїм різноманіттям, більшість з них є модифікаціями традиційних моделей. До останніх можна віднести моделі згаданих вище Р. Хіггінса і BCG.

Найбільш відомою в даний момент є модель, розроблена Boston Consulting Group. Суть визначення стійкого зростання не відрізняється від підходу запропонованого Хиггинсом: стійке зростання - це таке зростання продажів, який буде демонструвати компанія при незмінній операційної та фінансової політики:

Перші два множники характеризують операційними політиками іншого суб'єкта, останні два - політику фінансування.

Модель Р. Хіггінса була представлена \u200b\u200bїм у 1977р. і далі отримала розвиток в його подальшій роботі в 1981р. Згідно з моделлю Р.Хіггінса (Higgins R.C., 1977), темп стійкого зростання компанії, яка прагне підтримувати поточний рівень дивідендних виплат і поточну структуру капіталу, розраховується наступною формулою:

Змінними, які беруть участь у визначенні сталого зростання, є рентабельність продажів, оборотність активів, фінансовий важіль і норма накопичення. Це досить просте рівняння можна отримати, висловивши приріст продажів через зміни в активах, зобов'язаннях і власний капітал компанії. Р. Хіггінс трактує співвідношення SGR і зростання продажів наступним чином: якщо SGR вище зростання продажів, то компанії необхідно інвестувати додаткові кошти; якщо SGR нижче зростання продажів, то компанії необхідно буде залучити нові джерела фінансування і / або зменшити фактичне зростання продажів. Згодом Хиггинсом було розроблено кілька модифікацій даної моделей, наприклад, модель сталого зростання з урахуванням інфляції.

Таким чином, нескладно помітити, що традиційний ракурс розгляду зростання проводиться з позиції збалансованості джерел фінансування, і грунтується на бухгалтерських показниках.

1 .3 Модель економічного прибутку в сучасному фінансовому аналізі

Застосування бухгалтерської моделі в сучасному фінансовому аналізі стикається з суттєвими обмеженнями. По-перше, бухгалтерське бачення компанії, засноване на фактично проведені операції, виключає з аналізу альтернативність можливих дій і практично ігнорує варіанти розвитку. По-друге, воно не виражає основної концепції сучасного економічного аналізу - створення економічного прибутку. головний принцип аналізу останньої полягає в обліку альтернативних варіантів вкладення капіталу з певним ризиком і відповідним ризику економічним ефектом або в обліку втраченого інвестиційного доходу. По-третє, дана модель не орієнтує аналіз на проблему невизначеності очікуваного результату, з якої якраз і стикається інвестор. По-четверте, принцип бухгалтерської моделі пов'язаний з номінальною трактуванням результату, вираженого в грошових вимірниках. Тут відсутній інвестиційна трактування результату.

Окреслені вище проблеми покликаний вирішити альтернативний метод аналізу корпоративних фінансів, який стає все більш і більш популярним в наші дні - метод, заснований на аналізі економічної прибутку. Концепція економічного прибутку, одним з інструментів якої є додана економічна прибуток (EVA-Economic Value Added), була вперше запропонована в 1989 році П. Фінеганом (FineganP.T., 1989) і згодом активно розроблялася і впроваджувалася в чому завдяки роботам відомої консалтингової компанії Stern Stewart & Co. Згідно їх підходу, EVA визначається як різниця між чистою операційним прибутком після виплати податків і вартістю капіталу компанії. Таким чином, розрахунок EVA заснований на визначенні різниці між показниками рентабельності капіталу і витратами на його залучення і дозволяє оцінювати ефективність використання капіталу в порівнянні з альтернативними варіантами інвестицій.

На даний момент існує два фронти дослідників, які підтримують і спростовують застосування концепції EVA.

Найбільш відомою критичною статтею щодо застосування EVA є робота Г. Біддл і співавт., В якій на вибірці, що складається з 6174 спостережень за компаніями за період з 1984 по 1993 рр., Досліджувалася взаємозв'язок між акціонерної прибутковістю і показником EVA. Автори показали, що чистий прибуток має більшу пояснює здатністю при аналізі прибутковості акціонерного капіталу, ніж показник економічного прибутку і EVA.

Грунтуючись на наведеному вище, справедливо припустити, що, якщо компанія створює позитивну економічну прибуток на тривалому проміжку часу, то вона володіє всіма необхідними характеристиками стійкого зростання.

У першому розділі дисертаційного дослідження були проаналізовані різні підходи до вивчення процесу зростання компаній. При цьому були отримані наступні результати:

· Розглядаючи питання, присвячені вивченню динаміки зростання, був зроблений висновок про те, що ми не можемо беззастережно приймати теорію стохастичности динаміки зростання.
· В основі сучасних теорії зростання компаній лежить стратегічний підхід до аналізу діяльності підприємства.
· При вивченні проблем зростання необхідно визначити ключові фактори, що визначають зростання компаній, їх взаємозв'язок.
· Сучасний фінансовий аналіз, орієнтований на оцінку створюваної компанії вартості, дозволяє проводити оцінку компанії з позицій аналізу ризиків і відповідної їм прибутковості.
· У контексті сучасного фінансового аналізу, заснованого на створенні вартості необхідна нова постановка проблеми, відповідно до якої стійке зростання повинен бути оцінений додатковими фінансовими критеріями.

Концепція стійкого зростання по праву належить одному з провідних фахівців в області фінансового стратегічного аналізу і управлінських фінансів Р. Хіггінс, який у своїй знаменитій книзі "Фінансовий аналіз для фінансового менеджменту", 1992 року видання присвятив цілий розділ концепції стійкого зростання і проблем його фінансування. Підемо слідом за його міркуваннями і назвемо наш шлях "Від темпів стійкого зростання до концепції сталого розвитку".

Інвестиції в прискорений розвиток. Розвиток і зростання - це особливі проблеми, які вимагають спеціальних механізмів фінансового менеджменту. Менеджери в основному прагнуть до прискорення темпів зростання. І це цілком зрозуміло: чим вище темпи зростання, тим більше частка ринку, тим вище і більше прибуток. Однак з точки зору фінансового менеджменту даний висновок легко спростувати. Справа в тому, що високі темпи зростання потребують великих інвестицій. Найчастіше їх не вистачає, принаймні, попит перевищує їх пропозицію. Менеджери беруть кредити, збільшуючи тим самим фінансові, кредитні ризики, а може, і ризики банкрутства.

Однак коли компанія розвивається низькими темпами, фінансисти теж нервують. Якщо менеджери повільно розвивається або стагнації компанії не можуть вчасно прийняти необхідні фінансові рішення, вони піддають компанію ризику поглинань.

Концепція стійкого зростання:

розвиток вимагає спеціального механізму фінансового управління;

високі темпи зростання припускають високий ризик банкрутства; низькі темпи зростання тягнуть за собою ризик поглинання; Оптимальні темпи зростання - це стійкі темпи зростання

Формування спеціального механізму управління сталим розвитком починається з розрахунку оптимальних, або стійких темпів зростання. Після цього розглядаються варіанти фінансових рішень для двох протилежних ситуацій. Перша з них пов'язана з тим, що загальні стратегічні цілі компанії вимагають прискореного розвитку, при цьому прискорений розвиток в моделі 5 (7 /? Означає лише одне: темпи зростання перевищують стійкі темпи зростання. Друга ситуація альтернативна першій, коли сукупність факторів змушує менеджерів приймати рішення про уповільненому розвитку. при цьому уповільнений розвиток при наявності моделі 5С /? набуває чітких обрисів: в цьому випадку темпи зростання виявляються нижче стійких темпів розвитку.

Слідом за Р. Хіггінс формалізуємо взаємозв'язок фінансових ресурсів компанії і швидкість її розвитку, скориставшись формулою стійкого зростання. Спробуємо скласти просте рівняння, засноване на ряді припущень:

1) компанія безумовно розвивається, тобто її темпи зростання більше 0;
2) менеджери нічого не хочуть міняти в своїй фінансовій політиці, що означає:
- o структура капіталу залишається незмінною (тобто позичати можна, але лише в рамках встановлених пропорцій і заданого рівня фінансового левериджу);
- o емісія акцій або неможлива або небажана;
- o політика в області дивідендів стабільна, тобто норма виплати дивідендів зафіксована і не змінюється.

Ми обов'язково повернемося до цих припущеннях пізніше і оцінимо їх реалістичність. Зараз же визнаємо, що всі вони досить типові і властиві політиці більшості компаній з одним лише застереженням: темпи зростання компанії за цих умов стійкі і не вимагають радикальних фінансових рішень.

Концепція стійкого зростання або мінімізація ризиків. Труднощі у фінансуванні виникають, лише коли компанія занадто швидко або занадто повільно розвивається. В рамках концепції сталого зростання тепер назадній: занадто швидко - значить рухатися зі швидкістю вище стійких темпів зростання, занадто повільно - зі швидкістю нижче стійких темпів зростання. Більш того, ми підійшли до фундаментальному розумінню концепції сталого розвитку. Стійкі темні зростання визначають швидкість розвитку, яке може фінансуватися в рамках стійкої фінансової політики, тобто або за рахунок нерозподіленого прибутку (норма накопичення незмінна), або за рахунок позик (структура капіталу також незмінна), що означає лише одне: збільшувати запозичення можна лише пропорційно зростанню власного капіталу.

Міркування про швидкість розвитку - це, по суті, розмова про темпи зростання обсягу продажів. Для зростання продажів необхідно збільшення активів компанії. Відповідно до концепції стійкого зростання і структурою аналітичного балансу це збільшення може покриватися лише за рахунок зростання нерозподіленого прибутку і пропорційного збільшення позикових зобов'язань. Таким чином, під стійкими темпами зростання компанії (темпи зростання її продажів) маються на увазі темпи зростання її власного капіталу, джерелом якого служить нерозподілений прибуток.

де g * - темпи стійкого зростання.

Формування формули PRAT. Зміни у власному капіталі при зроблених припущеннях є приріст за рік нерозподіленого прибутку:

Якщо /? - норма накопичення, тобто відсоток, за допомогою якого визначається частина чистого прибутку, що спрямовується па розвиток, перерозподілу прибутків становить величину, рівну Д х Чистий прибуток:

де Е * - власний капітал на початок періоду.

Якщо згадати, що чистий прибуток па одиницю власного капіталу є не що інше, як його прибутковість, тобто ROE, a ROE, в свою чергу, - твір норми прибутку (Р), оборотності активів (А) і фінансового левериджу (Г), тобто

то остаточний вид формули буде такою:

де Т - активи, співвіднесені з власним капіталом на початок періоду (фінансовий леверидж).

де Р - норма прибутку; К - норма накопичення;

А - оборотність активів; Т- фінансовий леверидж

Параметри операційної та фінансової політики. Вивчення цієї формули дає підстави для серйозних спостережень і висновків.

По перше, стійкі темпи зростання є твір чотирьох параметрів: норми прибутку (Р); оборотності активів (А); норми накопичення (/?); фінансового левериджу (Г).

Два параметра - норма прибутку і оборотність - представляють собою сумарні результати операційної діяльності. У них концентровано виявляється операційна політика або операційні стратегії компанії. У той же час два інших параметра - норма накопичення і фінансовий леверидж - концентровано відображають фінансову політику компанії, тобто її фінансові стратегії.

Фінансові стратегії діляться на два класи. Перший клас цих фінансових стратегій об'єднується під егідою розподілу прибутку і нерозривно пов'язаний з дивідендною політикою і політикою капіталізації прибутку, тобто з визначенням норми накопичення. Другий клас фінансових стратегій визначається співвідношенням власного і позикового капіталу і нерозривно пов'язаний з політикою структури капіталу.

Операційні стратегії в завуальованій формі несуть в собі фінансові рішення або рішення про неявних прихованих формах фінансування.

По-друге, темпи зростання стабільні, якщо стабільні всі чотири параметри одночасно: норма прибутку, оборотність активів, норма накопичення, фінансовий леверидж.

З цих двох зовні простих спостережень йдуть дуже серйозні висновки. Перший полягає в наступному: якщо менеджери хочуть прискорити свій розвиток, тобто реальні темні зростання повинні перевищити темпи стійкого зростання, повинен змінитися хоча б один з чотирьох параметрів: норма прибутку, оборотність активів, норма накопичення, фінансовий леверидж.

Другий висновок є наслідком першого. Якщо в ході фінансового аналізу і діагностики реальні темпи зростання виявляються вищими стійких, будь-яка компанія зобов'язана або поліпшити свою операційну діяльність (тобто збільшити норму прибутку, прискорити оборотність активів), або змінити свою фінансову політику (тобто збільшити норму накопичення або підвищити фінансовий леверидж).

Якщо в фінансовому менеджменті не контролювати швидкість розвитку, темпи зростання можуть виявитися надмірно високими. Адже далеко не завжди можна збільшити норму прибутку, швидкість обороту активів, тим більше важко скільки-небудь радикально змінити фінансову політику. Саме за цих обставин і виникає проблема надмірного зростання, обтяжливого для компанії. І надмірність, і обтяжливість виникають при зіставленні швидкості розвитку з фінансовими можливостями компанії. У разі серйозних стратегічних задумів від менеджерів потрібні ґрунтовні зусилля для приведення у відповідність цих задумів з фінансовою політикою, Або, навпаки, розробки фінансової політики, відповідної стратегічним прагненням.

Стратегічний зростання і його фінансове забезпечення. На жаль, дуже багато компаній прагнуть до прискореного розвитку, забуваючи при цьому про можливі фінансові проблеми. Найчастіше вони просто не усвідомлюють настільки тісний залежність між стратегічним зростанням і його фінансовим забезпеченням. В результаті менеджери, прагнучи до високого росту, потрапляють в порочне коло вічного дефіциту грошей. Адже швидке зростання дуже гостро потребує масштабного фінансування. І все, що компанія заробляє у вигляді доходів, вона змушена інвестувати у власний розвиток. Менеджерам здається, що питання можна вирішити за рахунок залучення позик, але рано чи пізно при досягнутому рівні норми прибутку вони досягнуть критичної позначки фінансового левериджу, і кредитоспроможність різко падає. Найдраматичніший результат при такій політиці - банкрутство. Безумовно, це крайній, маргінальний випадок, але він постійно загрожує тим, хто любить ризикувати. Чи можна виправити ситуацію? Можна, можливо. Для цього необхідно навчитися розробляти фінансові стратегії, вміло керуючи в результаті власним розвитком. І допомагає в цьому концепція сталого зростання. Вона надає можливість впритул вивчити генезис фінансових стратегій, позначити їх можливий перелік і тим самим визначити обґрунтований вибір фінансової політики.

Прискорене зростання і правша поведінки. Нам належить дати повний і ґрунтовну відповідь на питання: що робити менеджерам компанії, коли загальні стратегічні і маркетингові цілі розвитку диктують темпи зростання, що перевищують стійкі?

Друге. Визначити реальні темпи зростання і зафіксувати стратегічний розрив між стратегічними і стійкими темпами розвитку.

Третє. Сформувати фінансові рішення і виробити фінансову політику.

Четверте. Розглянути можливий перелік фінансових і операційних стратегій, вибрати кращу і прийняти оптимальне фінансове або операційне рішення.

Однак, перш ніж приступити до фінансових рішень, дуже важливо визначити, наскільки тривалим виявиться розрив в реальних і стійких темпів зростання Якщо приріст темпів зростання займе нетривалий час, і дуже скоро компанія потрапить в стадію насичення, проблема вирішується просто. На цей короткий проміжок часу компанії найкраще взяти в борг. Потрапивши в стадію насичення і отримавши "надлишок" грошей, що перевищує інвестиційні потреби, компанія зможе повернути борги.

Якщо розрив між реальними і стійкими темпами зростання виявиться довготривалим, необхідно розглянути набір можливих рішень, постаратися вибрати найкращий і виробити фінансову стратегію.

Меморандум сталого розвитку

Аналіз темпів стійкого зростання - це аналіз темпів зростання продажів в умовах незмінної фінансової політики компанії.

Незмінність фінансової політики - це стабільність чотирьох параметрів: оборотності активів, норми прибутку, норми накопичення і левериджу.

постійний дефіцит грошових коштів вимагає змін у фінансовій політиці.

Високі темпи зростання призводять до відсутності грошей навіть в умовах високої прибутковості.

Якщо компанія не здатна генерувати операційний грошовий потік, адекватний вимогам зростання, вона зобов'язана змінювати свою фінансову політику.

Зростання продажів являє собою незалежну змінну в операційній системі.

Якщо у компанії існує можливість рости темпами, що перевищують стійкі, і менеджмент прагне до цього, він повинен формулювати нове безліч коефіцієнтів, що відображають його фінансову політику.

3. 3. Темпи зростання організації: фактори, що їх визначають, методика розрахунку

Існує прямий зв'язок між зростанням підприємства і зовнішнім фінансуванням. Цей взаємозв'язок виражається за допомогою спеціальних показників:

коефіцієнта внутрішнього зростання,

коефіцієнта стійкого зростання.

Коефіцієнт внутрішнього зростання - це максимальний темп зростання, який підприємство може досягти без зовнішнього фінансування. Іншими словами, підприємство може забезпечити подібне зростання, використовуючи тільки внутрішні джерела фінансування.

Формула для визначення коефіцієнта внутрішнього зростання має наступний вигляд:

де ROA - чиста рентабельність активів (Чистий прибуток / Активи),

RR - коефіцієнт реінвестування (капіталізації) прибутку

Коефіцієнт стійкого зростання показує максимальний темп зростання, який підприємство може підтримувати без збільшення фінансового важеля. Його значення може бути обчислено за формулою:

(3.4)

де ROE – чиста рентабельність власного капіталу.

(3.5)

де ROS - чиста рентабельність продажів (Чистий прибуток / Виручка)

PR - коефіцієнт виплати дивідендів

D/ E - фінансовий важіль (Позиковий капітал / Власний капітал)

A/ S - капіталомісткість (Актив / Виручка)

Визначальні фактори росту

Відповідно до формули корпорації Дюпон рентабельність власного капіталу ROE може бути розкладена на різні компоненти:

Ця формула встановлює взаємозв'язок між рентабельністю власного капіталу і основними фінансовими показниками підприємства: чистої рентабельністю продажів ( ROS), Оборотністю активів ( TAT) І мультиплікатором власного капіталу ( equity multiplier, ЕМ).

Тоді з моделі Хіггінса (формули 3.4 або 3.5) випливає, що всі, що збільшує ROE, Буде надавати аналогічне вплив на значення коефіцієнта стійкого зростання. Неважко помітити, що збільшення коефіцієнта реінвестування буде давати такий же ефект.

Звідси випливає висновок, що здатність підприємства до стійкого зростання залежить безпосередньо від чотирьох чинників:

1. Чиста рентабельність продажів (показує виробничу ефективність).

2. Дивідендна політика (вимірюється коефіцієнтом реінвестування).

3. Фінансова політика (вимірюється фінансовим важелем).

4. Оборотність активів (показує ефективність використання активів)

При цьому якщо підприємство не бажає випускати нових акцій і її чиста рентабельність продажів, політика виплати дивідендів, фінансова політика і оборотність активів незмінні, то існує тільки один можливий коефіцієнт зростання.

Коефіцієнт стійкого зростання використовується для:

розрахунку можливостей досягнення узгодженості різних цілей підприємства,

визначення здійсненності запланованого темпу зростання.

Якщо обсяги продажів ростуть великими темпами, ніж рекомендує коефіцієнт стійкого зростання, то підприємство повинно збільшити наступні показники: чисту рентабельність продажів, оборотність активів, фінансовий важіль, коефіцієнт реінвестування; або випустити нові акції.

3.4. Прогнозування фінансової стійкості підприємства.

Моделі прогнозування банкрутства

Однією з найважливіших завдань довгострокового фінансового планування є прогнозування стабільності діяльності підприємства з позиції довгострокової перспективи. Таке завдання пов'язана перш за все з прогнозною оцінкою загальної фінансової стійкості підприємства, яка характеризується співвідношенням власних і позикових коштів. Так, якщо прогнозна структура «власний капітал - позиковий капітал» має значний перекіс у бік боргу, підприємство може збанкрутувати, оскільки кілька кредиторів одночасно можуть зажадати свої гроші назад в «незручне» час.

Прогнозна оцінка фінансової стійкості підприємства включає ряд показників: коефіцієнт автономії (Е / А), фінансовий важіль (D / E), коефіцієнт фінансової залежності (D / A), коефіцієнт покриття відсотків прибутком (Тie), «Покриття постійних фінансових витрат» (FCC )

Такі коефіцієнти, розраховані по пасиву прогнозного балансу, є основними при оцінці фінансової стійкості підприємства. Також для оцінки прогнозної ліквідності підприємства проводяться додаткові розрахунки: статті прогнозного активу балансу групуються за ступенем зменшення ліквідності, а пасиву балансу - за ступенем терміновості оплати. При визначенні прогнозної ліквідності балансу групи активу і пасиву зіставляються між собою. Баланс вважається абсолютно ліквідним, якщо виконуються наступні співвідношення груп активів і зобов'язань: А1 ≥ П1; А2 ≥ П2; А3 ≥ П3; А4 ≤ П4.

систематичне нестійке фінансовий стан підприємств веде до їх банкрутства. Відповідно до федеральним законом РФ від 26.10.2002 № 127-ФЗ «Про неспроможність (банкрутство)» може бути порушено справу про банкрутство за умови, що сума вимог до боржника становить не менше 100 тис. Руб. і відповідні зобов'язання щодо задоволення вимог кредиторів або зі сплати обов'язкових платежів не виконані протягом трьох місяців з дати, коли вони повинні бути виконані.

У світовій практиці вироблено кілька походів прогнозування банкрутства :

1. Формалізовані критерії - це система фінансових коефіцієнтів, рівень і динаміка яких в комплексі може дати підстави для висновків про ймовірне настання банкрутства. У нашій країні кількісні критерії визначення незадовільною структури балансу неплатоспроможного підприємства містяться в постанові Уряду РФ від 20.05.1994 № 498 «Про деякі заходи щодо реалізації законодавства про неспроможність (банкрутство) підприємств». До них відносяться коефіцієнт поточної ліквідності, коефіцієнт забезпеченості власними оборотними засобами, коефіцієнт відновлення (втрати) платоспроможності.

2. Неформалізовані критерії - це характеристики погіршується фінансового стану, часто не мають кількісного виміру. Такі критерії містяться, наприклад, в:

Рекомендаціях Комітету з узагальнення практики аудиту Великобританії, включають перелік критичних показників для оцінки можливого банкрутства організацій. На їх основі розроблено дворівнева система показників.

А-моделі,розробленої Д.Аргенті. Модель використовується для прогнозування високого рівня фінансового ризику і ризику банкрутства; заснована на обліку суб'єктивних суджень учасників процесу кредитування.

3. Розрахунок комплексного показника.

Z-Рахунок Альтмана

Відомі двухфакторная, пятифакторная і семіфакторная моделі прогнозування банкрутства підприємств, розроблені американськими фахівцями на чолі з Е.Альтманом.

двухфакторная модель:

За інших рівних умов ймовірність банкрутства тим менше, чим більше коефіцієнт поточної ліквідності і менше коефіцієнт фінансової залежності:

Для компаній, у яких Z \u003d 0, ймовірність банкрутства \u003d 50%. Якщо Z 0, то ймовірність банкрутства більше 50% і зростає з ростом Z.

п'ятифакторна модель:

де \u003d (Оборотний капітал / Активи),

\u003d (Нерозподілений прибуток / Активи),

\u003d (Прибуток до виплати відсотків і податків / Активи),

\u003d (Власний капітал за ринковою вартістю / Позиковий капітал),

Обсяг продажів / Активи.

Отримане значення порівнюють з даними таблиці:

Семіфакторная модель Е. Альтмана включає наступні показники: рентабельність активів, динаміка прибутку, коефіцієнт покриття відсотків прибутком, кумулятивна прибутковість, коефіцієнт покриття (поточної ліквідності), коефіцієнт автономії, сукупні активи. Однак застосування цієї моделі утруднено через складність отримання інформації зовнішніми користувачами.

В цілому, критичне значення Z слід сприймати як сигнал небезпеки, аналізувати причини незадовільного стану та усувати їх.

Коефіцієнт У.Бівера -це відношення величини грошового потоку підприємства до загальної величини заборгованості. Його значення показані в таблиці:

Коефіцієнт Чессера дозволяє оцінити не тільки ймовірність ризику банкрутства, а й імовірність невиконання зобов'язань з погашення заборгованості по кредитах. Чим ближче значення даного показника до нуля, тим стійкіше фінансовий стан аналізованого підприємства.

Розрахунок коефіцієнта Чессера здійснюється за формулою:

де е - підстава натурального логарифма (2,718281828)

у \u003d -2,0434 - 5,24Х 1 + 0,0053 Х 2 - 6,6507 Х 3 + 4,4009 Х 4 - 0,0791 Х 5 - 0,102 Х 6

Х 1 \u003d (Грошові кошти та лекгореалізуемие цінні папери) / Активи

Х 2 \u003d Виручка / (Грошові кошти та лекгореалізуемие цінні папери)

Х 3 \u003d Доходи / Активи

Х 4 \u003d Позиковий капітал / Активи

Х 5 \u003d Власний капітал / Чисті активи

Х 6 \u003d Оборотні кошти / Виручка

Фінансове становище підприємства вважається задовільним, якщо значення коефіцієнта становить менше 0,5.

коефіцієнт Фулмерарозраховується за формулою:

Н \u003d 5,528 *V 1 + 0,212* V 2 + 0,073* V 3 + 1,270* V 4 – 0,120* V 5 + 2,335* V 6 + 0,575* V 7 +

+ 1,083* V 8 + + 0,894* V 9 - 6,075 (3.10)

де V 1 \u003d Нерозподілений прибуток / Активи,

V 2 \u003d Виручка / Активи,

V 3 \u003d Прибуток до виплати податків / Активи,

V 4 \u003d Грошовий потік / Позиковий капітал,

V 5 \u003d Позиковий капітал / Активи,

V 6 \u003d Короткострокові зобов'язання / Активи,

V 7 \u003d Матеріальні активи / Активи,

V 8 \u003d Оборотний капітал / Позиковий капітал,

V 9 \u003d Прибуток до виплати відсотків і податків / Виплачені відсотки.

Банкрутство вважається неминучим при Н

Разом з тим, будучи корисним інструментом, діагностика банкрутства на базі факторних моделей має ряд недоліків:

подібні моделі не дозволяють оцінити причини потрапляння підприємства в «зону неплатоспроможності»;

нормативний зміст коефіцієнтів, використовуваних для рейтингової оцінки, не враховує галузевих особливостей підприємств;

для різних країн, Галузей і т.п. коефіцієнти при показниках моделей (константи) будуть відрізнятися.

Національний дослідницький університет

вища школа економіки

Факультет економіки

Департамент фінансів
Магістерська програма "Корпоративні фінанси"
Кафедра економіки і фінансів фірми

МАГІСТЕРСЬКА ДИСЕРТАЦІЯ
«Фінансові детермінанти якості зростання російських компаній»
виконала

Студент групи № 71КФ

Розінкіна Д.Н.
Науковий керівник

професор, д.е.н. Івашківську І.В.

Москва 2014

Вступ…………………………………………………………………………3

…………………………………………………...…………………....6

1.1 Базові теорії зростання компаній .................................. ......... .. ... .7

1.2 Сучасні стратегічні теорії зростання компаній .................. .10

1.3 Модель економічного прибутку в сучасному фінансовому аналізі ................................................................................. ..16

………..………19

Глава 2. методологічні підходи до вивчення росту компаній……20

2.1 Моделі дослідження взаємозв'язку зростання компаній і її фінансових показників. ............................................................ .. ............ ... 20

2.2 Методи дослідження стійкості зростання компаній ............... .. ... 24

2.3 Модель емпіричного дослідження, постановка гіпотез ............ ..33

Висновки по другому розділі дисертаційного дослідження……………….36

Глава 3. Емпіричне дослідження якості зростання російських компаній.………………...…………………………………………………….39

3.1 Характеристика вибірки та змінних. ................................. .... 39

3.2 Вимірювання якості зростання компаній .................................... ...... 45

3.3 Регресійний аналіз детермінант якості зростання компаній ......... 46

Висновки по третьому розділі дисертаційного дослідження………….….62

висновок……………..…………………………………………………...…64

Список використаної літератури……………………………………….66

додатки……………………………………..……….…………………….72

Вступ

Актуальність теми дослідження.Аналіз темпів і якості зростання компанії як чинників, що відбивають ефективність діяльності підприємства на ринках, що розвиваються капіталу, є одним з ключових інструментів при прийнятті стратегічних рішень про довгостроковому розвитку компанії. Розвиток ринку капіталу диверсифікує можливі джерела фінансування компаній і дозволяє значно прискорити процес залучення інвестицій. Стрімке зростання інвестицій призводить до зростання компаній на ринку, що розвивається, тому аналіз розвитку компаній, в тому числі фінансових і нефінансових детермінант якості зростання, є ключовим завданням як для внутрішніх, так і для зовнішніх інвесторів.

Незважаючи на те, що Росія, як і інші країни БРІКС, є країною, що розвивається, економіці нашої країни притаманні специфічні особливості, нехарактерні для інших країн, що розвиваються:

Більш висока якість людського капіталу;

Порівняльна дорожнеча трудових ресурсів;

Досить вузька сировинна спеціалізація економіки;

Висока кількість адміністративних бар'єрів для ведення бізнесу, в тому числі і в нестратегічних галузях;

Слабка розвиненість фондового ринку.

З огляду на перерахованих вище факторів, висновки, застосовні як для розвинених, так і для країн, що розвиваються, можуть не відповідати російської дійсності, тому аналіз якості зростання російських компаній слід виділити в окреме дослідження, що враховує російську специфіку.

Таким чином актуальність дисертаційного дослідження зумовлена \u200b\u200bнеобхідністю розробки універсального інструменту, який дозволяє проводити аналіз зростання російських компаній.

метою дисертаційного дослідження є виявлення детермінант якості зростання російських компаній.

Для досягнення зазначеної мети в дисертаційному дослідженні поставлені наступні завдання:

Систематизувати результати теоретичних і емпіричних досліджень впливу окремих фінансових і нефінансових показників підприємства на її зростання;
Систематизувати результати теоретичних і емпіричних досліджень та академічних робіт, присвячених вивченню стійкого і якісного зростання компаній;
Визначити ключові детермінанти якісного зростання російських компаній;
Виділити систему чинників, що впливають на якісне зростання компаній, на основі аналізу взаємозв'язку характеристик якісного зростання і фінансових і нефінансових показників компанії;
Виявити відмінності в факторах, що впливають на зростання компанії, в залежності від розташування компанії в матриці якості зростання;
Розробити систему коефіцієнтів, що дозволяють оцінювати якість зростання компаній, грунтуючись на системі факторів, що впливають на якісне зростання компаній.
Обгрунтувати використання розроблених коефіцієнтів, шляхом тестування їх предсказательной сили для визначення майбутньої прибутковості акцій компанії.

об'єктом дослідженняє російські публічні нефінансові компанії, що мають котирування акцій на російському і зарубіжних фондових ринках.

предметом дослідженнявиступає механізм впливу фінансових і нефінансових показників підприємства на показники її зростання.

Теоретична і методологічна основа дисертаційного дослідженняпредставлена \u200b\u200bроботами зарубіжних і вітчизняних вчених в областях аналізу зростання компаній, корпоративного управління, Інтелектуального капіталу. Для обгрунтування висунутих в дисертації положень застосовувалися загальнонаукові методи пізнання, в тому числі контекстний і системний аналіз, Синтез. Для проведення емпіричного дослідження використані методи статистичного і економетричного аналізу даних, такі як кореляційний і регресійний аналіз.

Інформаційну базу дисертаційного дослідженнясклали ресурси інформаційних агентств Блумберг (Bloomberg) і Ван Дейк (Van Dijk), а саме база даних Руслана (Ruslana), офіційні сайти компаній, які увійшли до вибірки, а також дані з річних звітів компаній та фінансову звітність, що знаходяться у відкритому доступі.

Структура роботи.Дисертаційне дослідження представлено на 79 сторінках (в тому числі 18 сторінка додатків) і складається з вступу, трьох розділів, висновків, бібліографії, що включає 54 найменування. Дисертація містить 8 таблиць і 5 малюнків.

Глава 1. Теоретичні основи аналізу проблем зростання компаній

Потенціал зростання - важливий фактор інвестиційної привабливості компаній. Уже в 60-х роках минулого століття корпоративний зростання стає новим орієнтиром багатьох компаній в контексті перенесення акцентів з максимізації прибутку на збільшення вартості бізнесу.

Рано чи пізно перед будь-нормально функціонуючої компанією постає проблема зростання - незалежно величезна це корпорація, яка розглядає стратегії виходу на нові ринки, або невелика компанія, Яка шукає альтернативи розвитку бізнесу в своєму сегменті. Важливо відзначити, що невірно розглядати корпоративний зростання як виключно позитивне явище. Існує багато прикладів банкрутства досить прибуткових компаній, Які демонстрували дуже високі показники зростання (в тому випадку, якщо високий темп зростання досягається виключно завдяки зростанню продажів, що не супроводжується скороченням витрат або розвитку виробництва, що призводить до втрати конкурентних переваг). Інші компанії були поглинені через те, що мали занадто багато невикористовуваних готівкових коштів, що призвело до занадто низького рівня зростання. Поза всяким сумнівом, існує прямо пропорційна залежність між розміром бізнесу та актуальністю проблем зростання, однак вони притаманні не тільки великим компаніям (Jeckson G., Filatotchev I., 2009).

Накопичилася велика кількість питань, пов'язаних з проблемою зростання компаній. Який ріст вважати якісним? Які критерії якісного зростання? Який підхід до аналізу зростання компанії є найбільш ефективним з точки зору акціонерів і стейкхолдерів? Головним чином зростання аналізується в контексті корпоративного управління, при цьому недостатня увага часто приділяється аналізу зростання з фінансової точки зору. Саме сучасний фінансовий аналіз дозволяє зв'язати такий, на перший погляд, досить загальний показник як «зростання компанії», який є індикатором якості реалізації безлічі як управлінських, так і операційних стратегій, з, власне, самої їх реалізацією. У даній роботі увага концентрується на проблемі стійкості зростання 1.

Дана глава присвячена розгляду основних теоретичних підходів до вивчення росту компаній: мікроекономічному теорію зростання, стохастическую теорію зростання, еволюційну і стратегічну теорію зростання. Також виділяються головні елементи сучасного теоретичного підходу до аналізу зростання компаній.
1.1 Базові теорії зростання компаній

Існує чимала кількість робіт, присвячених міркувань на тему природи зростання компаній, серед них можна виділити кілька напрямків:

Цього товару зростання компаній

Згідно з підходом мікроекономістов, основним інструментом аналізу дій компанії є виробнича функція, Що залежить від технологій і ресурсних факторів. Максимізація даної функції дозволяє визначити оптимальний для компанії обсяг виробництва. У цьому випадку зростання компанії - це збільшення оптимального випуску компанії внаслідок зміни обсягу ресурсів і технологій (Coase R., 1937).

Стохастична теорія зростання компаній

Даний підхід заснований на припущенні про стохастичною зміні темпів зростання компаній. Іншими словами, динаміка зростання не залежить ні від зовнішніх, ні від внутрішніх чинників (Gibrat, R., 1931). Ставши вельми популярною в 50-і роки, дана теорія (т.зв. закон Гібрата - Gibrat "s Law), не знайшла ні чіткого підтвердження, ні абсолютного спростування.

На підставі огляду досліджень (Пирогов Н.К., Поповідченко М.Г, 2010), що тестують різні модифікації закону Гібрата, не можна говорити про однозначну застосовності даної теорії. Закон Гібрата «виконується приблизно в половині випадків при аналізі вибірки великих компаній, а також всіх компаній, що діють в галузі, але дуже погано описує спостережувану динаміку, коли мова йде тільки про «вижили» фірмах або про нові компанії в галузі. Отримані відхилення від GL досить узгоджені: як правило, спостерігається спадання темпів зростання зі збільшенням розміру компанії. Що стосується нових компаній в галузі, для них характерна ще і позитивна взаємозв'язок між розміром і віком і ймовірністю «виживання» »(Пирогов Н.К., Поповідченко М.Г, 2010).

В аналізованих роботах було виявлено ряд значущих детермінант зростання, таких як рентабельність, структура капіталу, витрати на НДДКР, кількість інновацій, а також галузевих характеристик, таких як концентрація галузі і середньогалузеві темпи зростання, наявність яких суперечить припущенню про випадковий характер темпів зростання.

Автори прийшли до висновку, що закон Гібрата «можна використовувати як базову концепцію для досліджень в області росту компаній, яка може мати силу для визначених компаній, Галузей і тимчасових періодів. Однак результати емпіричних тестувань не дозволяють розглядати його як сувору закономірність, що описує спостережувану динаміку компаній »(Пирогов Н.К., Поповідченко М.Г, 2010).

Дослідження на даних російських компаній, що тестують валідність закону Гібрата, в теперішній момент не опубліковані.

Еволюційна теорія зростання компаній

Одним з яскравих представників цього напряму є робота І. Адізеса, присвячена концепції життєвого циклу організації (Adizes I., 1988). Відповідно до цю концепцію, компанія за період свого існування послідовно проходить через ряд етапів життєвого циклу від стадії виходжування до стадії смерть.
Малюнок 1-1. Крива життєвого циклу по моделі І.Адізеса

джерело: Adizes I., 1988

Кожному з етапів життєвого циклу компанії відповідає певний набір характеристик, однією з яких є динаміка зростання компанії. Відповідно до теорії, компанія зростає зі збільшенням її віку до досягнення стадії стабільності, після чого компанія не може більше демонструвати високу динаміку зростання і наступають стадії, яким властиво поступове його зниження. Так Нельсон і співавтори в своїй роботі припускають, що стадія спаду наступає, коли компанії досягають віку 20 років і більше (Nelson R., Winter S., 1982).

Інша робота, присвячена стадіях росту, була представлена \u200b\u200bЛ. Грінера. Виходячи з п'яти ключових параметрів (вік компанії, розмір організації, стадія еволюції, етапи революції, а темпи зростання галузі), автор розробив модель, що включає п'ять основних стадій зростання: творчість, напрямок делегації, координацію і співпрацю. І чотири кризових стадії: лідерство, автономія, контроль і тяганина. Модель допомагає компаніям зрозуміти, чому деякі стилі управління, організаційних структур і механізм координації працюють краще на різних стадіях росту (Greiner L., 1972).

стратегічна теорія(Corporate-strategy view, Strategy theory)

Основною ідеєю робіт авторів, які представляють даний напрямок, є припущення про те, що зростання компанії визначається і управляється низкою стратегічних рішень. Вчені, що представляють даний напрямок вивчають проблеми зростання компаній під призмою як фінансових, так і нефінансових аспектів в контексті внутрішніх і зовнішніх умов.

Наступна глава даного дисертаційного дослідження присвячена більш докладного обговорення теоретичних робіт в рамках стратегічного підходу до вивчення росту компаній.

1.2 Сучасні стратегічні теорії зростання компаній

С. Гоcал і співавтори, грунтуючись на спостерігається ними позитивної взаємозв'язку між рівнем розвитку економіки і великих компаній, що оперують в цій економіці, припустили, що дана кореляція є результатом синтезу управлінських компетенцій, а саме управлінських рішень і організаційних можливостей. У той час як управлінські рішення відноситься до когнітивних аспектів сприйняття потенційних нових комбінацій ресурсів і управління, організаційні можливості відображають реальну можливість насправді їх реалізувати. Взаємодія цих двох факторів впливає на швидкість, з якою фірми розширюють свої операції, і відповідно, процес створення вартості компанією (Ghosal S., Hahn M., Morgan P., 1999).

Модель сталого зростання

Р. Хіггінс була запропонована модель сталого зростання

Концепція стійкого зростання була вперше представлена \u200b\u200bв 1960-х Boston Consulting Group і далі отримала розвиток в роботах Р. Хіггінса. Згідно з визначенням останнього, рівень стійкості зростання - максимальний темп зростання продажів, який може бути досягнутий до того, як фінансові ресурси компанії будуть повністю витрачені. В оригіналі: "... the enterprise's financial sustainable growth rate (SGR) refers to the biggest increasing sales by enterprises under conditions of financial resources are not exhausted (Higgins R.C., 1977)". В свою чергу модель сталого зростання - інструмент для забезпечення ефективної взаємодії операційної політики, політики фінансування і стратегії зростання.

Поняття індексу сталого зростання визначається як максимальний темп росту прибутку без вичерпання фінансових ресурсів компанії. (Хіггінс, 1977). Цінність цього індексу полягає в тому, що він поєднує операційні (розмір прибутку і ефективність управління активами) і фінансові (структура капіталу і коефіцієнт утримання) елементи в одній одиниці виміру. Використовуючи індекс стійкого зростання, менеджери і інвестори можуть оцінити реалістичність планів майбутнього зростання компанії, беручи до уваги нинішні показники і стратегічну політику, таким чином, отримуючи необхідну інформацію про важелі впливають на рівень корпоративного зростання. Такі фактори як структура галузі, тенденції та становище стосовно конкурентів можуть бути проаналізовані з метою виявлення і використання особливих можливостей (Tarantino D., 2004). Індекс сталого зростання зазвичай виражається в такий спосіб:

Модель індексу сталого зростання зазвичай використовується як допоміжний інструмент управління компанією таким чином, щоб зростання продажів компанії був порівнянний з її фінансовими ресурсами, а також, щоб оцінити її загальний операційне управління. Наприклад, якщо індекс стійкого зростання фірми дорівнює 20%, це означає, що, якщо вона збереже темпи зростання на рівні 20%, її фінансове зростання залишиться збалансованим.

Модель Р. Хіггінса була представлена \u200b\u200bїм у 1977р. і далі отримала розвиток в його подальшій роботі в 1981р. Відповідно до моделі Р. Хіггінса (Higgins R.C., 1977), темп стійкого зростання компанії, яка прагне підтримувати поточний рівень дивідендних виплат і поточну структуру капіталу, розраховується наступною формулою:

, (2)

Змінними, які беруть участь у визначенні сталого зростання, є рентабельність продажів, оборотність активів, фінансовий важіль і норма накопичення. Це досить просте рівняння можна отримати, висловивши приріст продажів через зміни в активах, зобов'язаннях і власний капітал компанії. Р. Хіггінстрактує співвідношення SGR і зростання продажів наступним чином: якщо SGR вище зростання продажів, то компанії необхідно інвестувати додаткові кошти; якщо SGR нижче зростання продажів, то компанії необхідно буде залучити нові джерела фінансування і / або зменшити фактичне зростання продажів. згодом Хиггинсом було розроблено кілька модифікацій даної моделей, наприклад, модель сталого зростання з урахуванням інфляції.

модель зростання AT Kearney

McGrath, Kroeger, Traem, and Rockenhaeuser (2000) AT Kearney припускають, що компаніям необхідно досягти стратегічного балансу в термінах зростання. Найуспішнішими в цьому напрямку компаніями є ті, які розуміють і визнають важливість, як інновацій, так і процесу вдосконалення. Саме такі компанії будуть знаходити можливості для постійного зростання, і будуть так званими "стійко ростуть" компаніями 2. Експерти запропонували використовувати матрицю зростання для аналізу, представлену на малюнку 1-2. На вертикальній осі матриці відображається зростання виручки компанії, на горизонтальній осі - зростання ринкової капіталізації, центральні відсічення на обох осях показують середньогалузеві значення показнику, що дозволяє спостерігати зміну в характеристиках зростання компаній щодо змін ситуації на ринку.

Досліджуючи переміщення в матриці зростання, автори даної роботи, а також їх послідовники (Івашківську І.В., Пирогов Н.К., 2008), (Івашківську І.В., Животова Е.Л., 2009) змогли виявити закономірності в траєкторіях руху компаній, які більш детально будуть обговорюватися у другому розділі даного дисертаційного дослідження.
Малюнок 1-2. Матриця зростання компаній AT Kearney

джерело: McGrath J., Kroeger F., Traem M., Rockenhaeuser J., 2000.

Підсумовуючи теоретичні роботи , Присвячені природі зростання, можна зробити наступні висновки:

Традиційна точка зору передбачає, що основна мета компанії - це максимізація прибутку. Генерація більш високого прибутку дозволяє компанії направляти позитивні фінансові потоки на власний розвиток і розширення. Таким чином, зростання і прибуток - рівнозначні чинники в розвитку компанії.

Сучасна точка зору передбачає розширення набору основних факторів для розширення, включаючи аналіз виручки, прибутку, грошових потоків, ризику і свідомості вартості.

Не можна спрощувати поняття зростання просто до спостереження темпів зростання. Важливо визначити ключові фактори, що визначають зростання компаній, визначити основні бізнес-процеси для кожного фактора.

Крім ключових факторів, що впливають на зростання компанії, важливо аналізувати розвиток компанії в контексті з аналізом життєвого циклу організації. На кожному етапі життєвого циклу існує оптимальна комбінація факторів, що дозволяє досягти максимального зростання на даному етапі розвитку.
1.3 Модель економічного прибутку в сучасному фінансовому аналізі

Застосування бухгалтерської моделі в сучасному фінансовому аналізі стикається з суттєвими обмеженнями. По-перше, бухгалтерське бачення компанії, засноване на фактично проведені операції, виключає з аналізу альтернативність можливих дій і практично ігнорує варіанти розвитку. По-друге, воно не виражає основної концепції сучасного економічного аналізу - створення економічного прибутку. Головний принцип аналізу останньої полягає в обліку альтернативних варіантів вкладення капіталу з певним ризиком і відповідним ризику економічним ефектом або в обліку втраченого інвестиційного доходу. По-третє, дана модель не орієнтує аналіз на проблему невизначеності очікуваного результату, з якої якраз і стикається інвестор. По-четверте, принцип бухгалтерської моделі пов'язаний з номінальною трактуванням результату, вираженого в грошових вимірниках. Тут відсутній інвестиційна трактування результату.

Окреслені вище проблеми покликаний вирішити альтернативний метод аналізу корпоративних фінансів, який стає все більш і більш популярним в наші дні - метод, заснований на аналізі економічної прибутку. Концепція економічного прибутку, одним з інструментів якої є додана економічна прибуток (EVA - Economic Value Added), була вперше запропонована в 1989 році П. Фінеганом (Finegan PT, 1989) і згодом активно розроблялася і впроваджувалася в чому завдяки роботам відомої консалтингової компанії Stern Stewart & Co. Згідно їх підходу, EVA визначається як різниця між чистою операційним прибутком після виплати податків і вартістю капіталу компанії. Таким чином, розрахунок EVA заснований на визначенні різниці між показниками рентабельності капіталу і витратами на його залучення і дозволяє оцінювати ефективність використання капіталу в порівнянні з альтернативними варіантами інвестицій.

На даний момент існує два фронти дослідників, які підтримують і спростовують застосування концепції EVA.

Найбільш відомою критичною статтею щодо застосування EVA є робота Г.Біддл і співавт., В якій на вибірці, що складається з 6174 спостережень за компаніями за період з 1984 по 1993 рр., Досліджувалася взаємозв'язок між акціонерної прибутковістю і показником EVA. Автори показали, що чистий прибуток має більшу пояснює здатністю при аналізі прибутковості акціонерного капіталу, ніж показник економічного прибутку і EVA (Biddle G., Bowen R., Wallace J., 1998).

Проте існує безліч робіт, що підтверджують ефективність застосування підходу заснованого на економічній прибутку. У 2004 році Г. Фельтен і співавт. провели аналогічне Г. Біддл дослідження (з вибірки були виключені компаній з аномально високими фінансовими показниками) і виявили, що кореляція між показниками економічного прибутку і EVA і прибутковістю акціонерного капіталу значно вище, ніж у показників чистого прибутку і грошового потоку від операційної діяльності (Feltham GD , Isaac G., Mbagwu C., 2004).

Існує безліч інших досліджень, які підтверджують, що EVA - важливий інструмент при оцінці майбутніх стратегій компаній, наприклад, (Stern JM, Stewart GB, Chew DH, 1995), (Ehrbar A., \u200b\u200b1998), (Maditinos. D., Sevic Z ., Theriou N., Dimitriadis E., 2007).

Висновки по першому розділі дисертаційного дослідження

Розглядаючи питання, присвячені вивченню динаміки зростання, був зроблений висновок про те, що ми не можемо беззастережно приймати теорію стохастичности динаміки зростання.
В основі сучасних теорії зростання компаній лежить стратегічний підхід до аналізу діяльності підприємства.
При вивченні проблем зростання необхідно визначити ключові фактори, що визначають зростання компаній, їх взаємозв'язок.

Сучасний фінансовий аналіз, орієнтований на оцінку створюваної компанії вартості, дозволяє проводити оцінку компанії з позицій аналізу ризиків і відповідної їм прибутковості.
У контексті сучасного фінансового аналізу, заснованого на створенні вартості необхідна нова постановка проблеми, відповідно до якої стійке зростання повинен бути оцінений додатковими фінансовими критеріями.